Февруари донесе охлаждане на позитивните пазарни настроения

След силното представяне на борсовите индекси през януари беше нормално да има и известно намаление през февруари. Нещо подобно се случи през декември след печалбите за предходните два месеца. Именно от началото на октомври наблюдаваме възходящ тренд на основния индекс S&P 500, към който едва от началото на тази година се присъедини и технологичният NASDAQ. Така въпросът пред инвеститорите е дали се развива само една краткосрочна корекция или сме в началото на нов по-дълготраен спад, който ще доведе до нови дъна през годината.

Какво се случи през февруари?

Индексът NASDAQ 100 падна със 7% от върха в началото на месеца си, а S&P 500 е 5% надолу. Този спад се случи през втората половина на февруари и се разви с известно забавяне спрямо тенденциите при долара и държавните облигации. Това интересно разминаване между отделните активи трябва да се тълкува като постепенна промяна в отношението на инвеститорите към инфлацията и лихвите. Ще започна с еврото и долара, тъй като растежът на единната валута от октомври отразява апетита към рискови активи. Покачването от 0.96 на 1.10 EUR/USD е съществена промяна в курса и отразява все по-силната увереност на инвеститорите, че кризата ще бъде избегната, а нормализирането на лихвите към 3% след две години ще се дължи на спада на инфлацията. Но февруари донесе известна промяна в тези очаквания и тя може да се окаже съществена.

Доходността на 10-годишните книжа се повиши от 3.4% до 4%, съответно в началото и в края на февруари. Това е голяма промяна за един месец и тя е последвана от също толкова осезаемо покачване на лихвите по ипотечните заеми и останалите кредити. 2-годишните книжа, които са корелирани повече с лихвените проценти, са дори на нов връх от 4.80% с тенденция към растеж през следващите месеци. Това, според мен, показва промяната на дългосрочните очаквания за лихвите. Тези очаквания за 3% неутрална лихва в края на 2024 г. постепенно преминават към 4% в съзнанието на макро ориентираните инвеститори в облигации. Фондовият пазар отказва да приеме такова развитие на събитията, въпреки че централните банкери също намекват за по-висока крайна лихва. Но истинската опасност за акциите е в дългосрочния характер на лихвеното повишение. Защото няма нищо по-лошо за икономиката и пазарите от

висока лихва за продължително време

За икономиката това означава стагнация в строителството за много дълъг период от време. Индексът на ипотечните заеми е на 28-годишно дъно. Ако добавим още 1.5-2% към лихвата по ипотеките, това със сигурност ще гарантира дългогодишно дъно на ипотеките и от там на строителството. Ще спре и възможността да се взимат заеми с нови ипотеки, т.нар. equity extraction. А това беше много използван начин да се оптимизират лихвените разходи по краткосрочни кредити като се прехвърлят в дългосрочен дълг с нова ипотека. Сега никой не би искал да рефинансира заем с фиксирана лихва от 3.5% на 7%. Във Великобритания делът на плаващите лихви по ипотечни заеми е повече спрямо останалите страни, около 20% и видяхме много негативно отражение върху икономиката и финансовите пазари.

Компаниите също ще пострадат, когато изтекат заемите им и започнат да плащат по-висока лихва. Банките и финансовите компании се бяха специализирали през последните десетилетия да рефинансират заеми при все по-ниски лихви. Затова огромната част от кредитите са с фиксирани лихви, както по ипотеки, така и по корпоративни и облигационни заеми. За задлъжнелите компании предстоят много трудни времена и вече е задължително при подбора на акции да се отчита матуритета на дълговете им и кога ще се появят повече плащания.

Отражението върху фондовия пазар също не трябва да се игнорира. То идва през призмата на преоценка на акциите, защото бъдещите печалби ще трябва да се дисконтират с по-висок процент. А не само това, че печалбите ще бъдат ревизирани надолу, защото компаниите ще плащат повече за дълговете си и растежът ще е по-нисък от постигнатото през предишните десетилетия. Ако погледнем към периодите на висока инфлация, тогава оценката на акциите е била доста по-ниска. Причината е, че инвеститорите търсят по-висок доход от дивиденти, който може да се постигне само при по-ниска цена на акциите спрямо печалбите. Това все още инвеститорите не го осъзнават. В противен случай ще започне нов етап на преоценка на акциите от средно съотношение цена към печалба за следващата година от 17, както е в момента, към 15 и дори по-надолу.

„Корекцията“ дотук

Очаквах по-силен спад през февруари от това, което видяхме, като по този начин трябваше да се създадат условия за още едно повишение на индексите през пролетните месеци. Пазарите не реагираха силно при новините за инфлацията, нито обръщаха внимание на коментарите на централните банкери за по-високи лихви. Ако условията за „стрес“ на пазарите не се реализират през март, ще го разберем още през първата половина на месеца след публикуването на данните за пазара на труда и за инфлацията. На базата на реакцията на инвеститорите ще може да се прецени къде да очакваме индексите през април и май. 4300 пункта е цел за индекса S&P 500 към средата на следващото тримесечие, но позитивните настроения на инвеститорите са високи и не изключвам дори силно движение към 4600 пункта към средата на годината. Спадът на щатските индекси през февруари въобще не прилича на корекция, а в Европа дори не може да се говори за намаление на акциите.

Изминалият месец позволи да се охладят позитивните очаквания на инвеститорите. Fear and Greed индекса на CNN, например, се промени за месец от много „алчност“ към неутрални нива. А неговите компоненти показват все още оптимизма на пазара на акции и само паника по отношение на рисковите облигации, което се дължи на растящите лихви. И както казах, все още не притеснява инвеститорите в акции, а само тези в облигации.

Уолстрийт обича такава пазарна среда с рискове, които всеки знае и очаква и които не се материализират изведнъж и изненадващо. Да катери „стената на притесненията“, както се казва. Същото имаме и сега. Дългосрочни рискове, които могат да се игнорират (лихвите и инфлацията) и краткосрочни новини, които може да бъдат много по-лоши и които са оценени (спадът на корпоративните печалби).